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  1. 浙商證券-18~19年白酒行業調整期對當下行業發展的啟示:外資對白酒板塊影響大嗎?板塊迎拐點催化有哪些?-221027

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    日期:2022-10-29 17:14:34 研報出處:浙商證券
    行業名稱:白酒行業
    研報欄目:行業分析 楊驥,張瀟倩  (PDF) 24 頁 1,755 KB 分享者:fut****yu 推薦評級:看好
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    研究報告內容
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      近期白酒板塊下跌主因β(市場對疫情影響/經濟政策等方面不確定)+α(市場擔憂下調23年盈利預測等)多重因素演繹,情緒面/資金面均短期承壓;參照18-19年板塊表現,我們認為:宏觀政策/資金面邊際變化為助力板塊強勢回升重要驅動力,歷史上每次行業調整期都蘊含著下一波配置機會,隨著板塊估值性價比&邊際變化顯現,強業績確定性/具備超預期可能的標的仍值得重點關注。http://www.hibor.com.cn【慧博投研資訊】

      主要內容

      歷史復盤18-19H1:情緒因素主導板塊下跌,政策/資金面助推其強勢回升

      我們在此前發布的《近三年白酒行業調整期復盤深度:共性與個性,背后暗喻了過去和未來》基礎上,進一步深入分析與當下調整情形更為相似的18-19H1白酒板塊表現:

      18年板塊估值回落至18-19X:受宏觀因素(中美貿易戰/發改委限價/政府重點提及房地產調控/消費稅征收等方面)+板塊內部因素(18H1貴州茅臺批價存在波動/高基數下業績超預期存不確定性/18Q2貴州茅臺預收不及預期/淡季表現平淡/18Q3貴州茅臺業績不及預期/秋糖反饋負面等方面)影響,市場對于白酒板塊后續成長性存疑,因此18H2板塊估值從年中的30-34X調整至年末的18-19X,而外資占食飲板塊流通市值比從年中的5.5%提升至年末的6.3%,但占白酒板塊比有所下降;

      19年中板塊估值回升至35X:隨著年初寬信用托底經濟,資金面(MSCI比例放開等)及基本面(迎開門紅+19Q1業績表現亮眼等)向好驅動白酒估值重構,板塊(特別是高端酒)迎來優異表現,板塊估值從年初的18-19X提升至19H1的35X,外資占食飲板塊流通市值比從18Q4的6.3%提升至19Q2的6.5%,同時占白酒板塊比亦提升。http://www.hibor.com.cn(慧博投研資訊)

      基于以上,我們認為:1)基本面來看:短暫的經濟波動不改優質酒企業績長期穩定向好趨勢;2)情緒面來看:市場對宏觀(經濟政策/行業政策等)以及板塊內部預期負面變化(批價/庫存/業績增速預期等)敏感度高,當估值隨情緒下殺到性價比位置后,邊際變化(β/α)的顯現利于估值快速抬升,因此性價比&邊際變化為調整期觸底抬升條件;3)資金面來看:內資仍主導板塊估值定價,從往年情況來看,白酒每輪周期中均出現了多次持倉明顯下降,但隨著周期繼續確認,持倉亦重新回升并創新高;在內資+外資共同流出情況下,由于外資流向可觀測性強,市場往往會放大外資影響。

      異同分析:當前宏觀政策&資金面為短期壓制板塊主要因素,仍積極看好板塊彈性

      資金面來看:區別于18-19年外資占比持續抬升(占食飲板塊流通市值比從18年1月的5.1%提升至18年底的7.2%,繼而提升至19年3月的7.6%);今年以來外資整體呈小幅穩步流出態勢(占比從年初的5.9%下降至10月27日的5.1%),外資占白酒流通市值比從10月初的5.5%下降至10月27日的4.2%。當前市場擔心外資持續流出會對板塊估值造成壓制,我們認為:依然看好白酒景氣周期持續背景下行情的持續,考慮到外資并非配置主導且占比并未發生大幅度變化&板塊強業績確定性&板塊估值已顯性價比,資金的再次流入有望助推板塊迎來強彈性機會;

      宏觀面來看:當前宏觀層面與18-19年差異較大,就當下而言,在經濟增速較上年放緩背景下,CPI-PPI剪刀差已回正,消費仍弱復蘇途中,PIM回到擴張區間,經濟景氣度仍在抬升過程中。當前市場認為經濟政策/增速的不確定或對酒企動銷造成影響;我們認為:22-23年消費復蘇主線將持續演繹,積極關注經濟政策面變化。多因素擾動下仍能表現穩定的白酒有望隨著經濟β上揚進一步實現集中式/結構式發展,強者恒強仍為長期主線,優質酒企仍值得重點持續關注;

      行業面來看:雖當前市場情緒表現特征以及階段性酒企增速變化與18年相似度高,但行業景氣度/基本面發展趨勢等方面有較大差別。在消費升級速度趨緩的當前,市場仍擔心23年酒企開門紅/全年業績增速表現情況;我們認為:12月初板塊庫存可以前瞻觀測23年開門紅;另外,就市場最關心的23年板塊增速預期看,樂觀假設下,受益于消費復蘇主線兌現,預計酒企業績增速中樞可達20%+;中性假設來看,基于主要酒企股權激勵目標底線,預計23年酒企業績增速中樞仍可達15%;悲觀假設下,若12月酒企庫存消化度不及預期,市場仍面臨下調23Q1&23年全年盈利預測風險。

      投資建議

      當前板塊壓制因素:資金面壓力持續存在/情緒面壓力,包括:β尚未有明顯邊際變化(受疫情影響不確定+短期消費數據壓力+明年經濟增速/消費表現不確定性等);板塊自身缺乏拐點性邊際變化(擔憂10-12月行業去庫存情況,擔憂需下調23Q1/23盈利預測等)。

      潛在推升板塊表現催化劑:22Q3酒企業績超預期/年底行業庫存消化情況超預期/酒企自身存明顯向好邊際變化/經濟提速預期加強/消費數據積極向好等。

      投資建議:歷史上每次行業調整期也是洗牌期,蘊含著下一波配置機會,我們對板塊未來發展仍保持樂觀。從確定性視角,我們最看好有業績確定或超預期,再有改革和事件催化標的,比如:1)強者恒強(貴州茅臺/瀘州老窖/古井貢酒等);2)低估值&確定性(五糧液/洋河股份等)。

      風險提示:1、疫情或影響白酒整體動銷恢復;2、高端酒批價上漲不及預期。

      

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